Reflexões sobre o earn-out nas operações de compra e venda de participação societária.

Amigos, o escopo de meu texto hoje será permitir a difusão, tanto quanto possível, de técnica utilizada nas Operações de Compra e Venda de Participação Societária denominada earn-out. Cuida-se, em resumo, de técnica desenvolvida inicialmente nos Estados Unidos pela qual parcela do preço ajustado entre as partes é diferida para momento ulterior, desde que alcançadas certas condições.

Quando estamos a tratar da compra e venda de participações societárias, é natural que haja certa divergência entre comprador e vendedor a respeito de quanto exatamente vale a empresa. São discussões sobre a valuation, portanto, que potencializam os conflitos e, até mesmo, inviabilizam a concretização do negócio jurídico. Isso ocorre porque quem pretende alienar as participações societárias normalmente tem postura otimista a respeito do futuro e, por conseguinte, das métricas de faturamento, receita, lucro, EBITDA, etc da empresa. Por outro lado, quem quer adquirir a empresa (rectius, o controle da sociedade empresária mediante aquisição das participações societárias) possui visão mais conservadora a respeito das previsões. Essa zona cinzenta e turva é palco para fortes divergências.

Vejam o seguinte. Ao se valer do Fluxo de Caixa Descontado – Discounted cash flow – como forma de avaliação, muito utilizado, inclusive, em M&A, há certo grau de subjetivismo a respeito do crescimento futuro em certas hipóteses: i) inexistência de histórico financeiro consolidado apto a embasar a taxa de crescimento anual; ii) metas agressivas de receita bruta; iii) crescimento ocorrido em anos anteriores em função de circunstâncias excepcionais (v.g., pandemia); iv) otimismo na utilização da taxa de desconto, etc.

Inúmeros fatores, portanto, podem contribuir para que a projeção de crescimento da empresa seja de caráter duvidoso, ou pelo menos, sobremodo subjetivo. Daí surge o seguinte o impasse: o comprador acredita que a empresa não crescerá ao longo dos próximos 05 (cinco) anos conforme sinaliza o vendedor. Essa divergência, muitas vezes, como dito, impede a concretização do negócio, já que há fortes riscos envolvidos pelo comprador e, por outro lado, o sentimento de não estar realizando boa alienação pela ótica do vendedor.

Postas essas considerações, a técnica, objeto de minha sumária análise, surgiu com o intuito de melhor alocar riscos decorrentes das incertezas do crescimento futuro da empresa cujo impacto prático se dará no diferimento do pagamento de parcela do preço na aquisição das participações societárias, desde que alcançadas certas métricas. Como ensina Gabriel Buschinelli, o vendedor receberá parcela do preço – earn – quando já estiver fora da sociedade – out­ -, desde que certas métricas (financeiras ou não) sejam observadas. Pode-se negociar, por exemplo, que o comprador pagará pela totalidade das ações, ou quotas, o valor de X milhões de reais e, caso algumas métricas sejam alcançadas pela sociedade, será devido pelo comprador ao vendedor o valor adicional de Y milhões de reais.

Percebam, amigos, que há melhor alocação de riscos na operação, porquanto o comprador – com visão mais conservadora – não acredita que a empresa irá alcançar certo nível de crescimento anual em comparação à visão otimista do vendedor. As partes convencionam mediante redação precisa da cláusula de earn-out que se a empresa obtiver o crescimento que o vendedor diz que terá o comprador pagará parcela adicional no preço.

Superada essa fase, é importante iniciar outro assunto que decorre logicamente da utilização dessa técnica e que me parece importante apontar: mostra-se desejável que as partes, para além de se cercarem de profissionais habilitados à correta redação das cláusulas contratuais, também regrem como se dará a gestão/administração da empresa a ser adquirida. E isso por razões simples, mas que podem passar despercebidas: é que, com efeito, caso o comprador altere substancialmente a administração da operação, é mais ou menos comum que o vendedor sustente que o crescimento não alcançou o nível esperado em função da modificação impelida pelo adquirente. É desejável, dessa forma, que haja regramento de como será a administração, pois pela visão do vendedor a projeção de crescimento tem lastro na maneira pela qual o negócio é conduzido até então por ele.

Importante destacar que as condições não necessariamente são métricas financeiras, como obtenção de certidões, alvarás, transferência de tecnologia, know-how, etc. Em resumo, amigos, o earn-out pode ser utilizado com bastante grau de efetividade pelas partes envolvidas em operações de M&A, mas pressupõe o adequado dimensionamento das repercussões práticas.

Um abraço a todos.

Colunista

Otávio de Oliveira

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LL.M em Direito Societário pelo Insper/SP. Graduado em Direito pela Universidade Católica de Pernambuco. Sócio Fundador do Escritório Buonora & Oliveira Advocacia. Julgador no Tribunal de Ética e Disciplina da OAB/PE. Presidente da Comissão de Direito Empresarial de Olinda. Administrador de Fundo de Investimento Internacional.
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Membro do Instituto Brasileiro de Direito de Família – IBDFAM, da Associação Brasileira de Direito Processual Civil – ABDPro e da Associação Norte e Nordeste de Professores de Processo – ANNEP.
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Advogado.

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