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A poison pill utilizada pelo Twitter contra Elon Musk seria possível no Brasil?

*Pintura de Claude LorrainPort Scene with the Villa Medici

 

Nos últimos meses, a operação societária mais comentada ao redor do mundo foi a aquisição da rede social Twitter pelo empresário Elon Musk por cerca de US$ 44 bilhões.

A transação, muito conturbada e cheia de idas e vindas, ficou também marcada pela manobra defensiva que o Conselho de Administração do Twitter tentou utilizar para inviabilizar a tomada de controle por Elon Musk: a famosa poison pill.

As poison pills surgiram com o objetivo de evitar as chamadas hostile takeovers, ou tomadas hostis de controle. Essas tomadas de controle “hostis” ocorrem quando não há o envolvimento dos membros da administração da companhia-alvo e/ou negociações com determinados acionistas e grupos de acionistas relevantes de tal companhia. A oferta pública revela-se hostil exatamente por “afrontar” eventual poder de controle de acionistas e, além disso, não ser “amigável” para com a administração, visto que realiza-se à revelia da participação dessa nas negociações[1].

As hostile takeovers são constantes em países com mercado de capitais muito desenvolvido e com alta dispersão acionária, como Estados Unidos e Inglaterra. Por isso, várias medidas defensivas a tais tomadas de controle, entre elas a poison pill, tiveram origem na prática societária desses países, especialmente a norte-americana[2].

A tentativa de tomada de controle do Twitter por Musk, que se iniciou em abril de 2022, pode ser considerada um exemplo de hostile takeover.

Mas, afinal, o que são poison pills?

As poison pills clássicas são originárias do direito norte-americano, possuindo diversas formas e modalidades de aplicação. Uma das mais comuns, e que foi o modelo utilizado pelo Conselho de Administração do Twitter, é a pílula que envolve a adoção do chamado plano de direitos de acionistas (shareholders rights plan), que se caracteriza por conferir, apenas aos acionistas “originários” da companhia-alvo, opções de compra de ações ordinárias desta companhia, tornando mais onerosa a tentativa de aquisição de controle por um terceiro.

No caso do Twitter, a administração aprovou um shareholders rights plan temporário, segundo o qual se qualquer pessoa ou grupo tentasse adquirir 15% ou mais de participação societária da companhia, sem que houvesse um aprovação prévia do Conselho de Administração, todos os demais acionistas passariam a ter direito a uma opção de compra de novas ações por um preço descontado[3]. A intenção dessa manobra defensiva, portanto, era desincentivar uma tomada de controle hostil por meio de um mecanismo que diluísse o propenso adquirente, impedindo ou dificultando a mudança do controle[4].

A aplicação dessa modalidade[5] (assim como outras variações das poison pills americanas) no Brasil é, no mínimo, muito questionável, já que a lei societária brasileira: não permite a concessão de direito de preferência de modo seletivo a determinados acionistas, restringe os critérios para fixação do preço de emissão de novas ações e veda a diluição injustificada (art. 170, §1º, da Lei das Sociedades por Ações).

A cópia fiel da poison pill utilizada pelo Twitter possivelmente não seria permitida no Brasil, devendo, para vir a ser utilizada, sofrer adaptações à realidade jurídica do nosso sistema[6]. Muito por isso essa modalidade de poison pill não é a que usualmente se vê nas companhias brasileiras.

No Brasil, as poison pills (em tradução literal, “pílulas de veneno”) geralmente se dão por meio de cláusulas estatutárias. Essas cláusulas, inseridas nos estatutos sociais, geralmente estabelecem que a aquisição de determinado percentual de ações de emissão da companhia no mercado (15%, 20%, 25%…) gera, para o adquirente, o dever de realização de uma Oferta Pública de Aquisição (“OPA”) direcionada a todos os demais acionistas desta companhia[7].

Ou seja, a poison pill comumente utilizada no Brasil determina que, uma vez adquirido um determinado número de ações (fixação do “gatilho” na porcentagem desejada), o adquirente é obrigado a realizar a OPA dirigida ao total das demais ações da companhia e em condições específicas de preço, o que garante aos acionistas um benefício na precificação das ações caso seja concretizada a oferta hostil[8].

Assim, embora por diferentes meios, o modelo de poison pill brasileiro segue a mesma finalidade dos utilizados nos Estados Unidos: tornar a tomada de controle tão custosa a ponto de desestimular a aquisição de percentual relevante de ações de uma companhia, proporcionando estabilidade de controle e evitando a dispersão acionária.

Em face das adaptações ao sistema jurídico brasileiro, as poison pills utilizadas por aqui são chamadas por boa parte da doutrina de Brazillian Pills[9], justamente porque sua instrumentalização se dá de formas específicas que não condizem exatamente às utilizadas nos Estados Unidos.

Fica, portanto, o registro de que a poison pill utilizada contra a aquisição de Musk no Twitter não pode ser totalmente equiparada ao que se vê no mercado brasileiro. Embora a utilização genérica do termo poison pill possa sugerir o contrário, as medidas de defesa utilizadas no Brasil possuem características próprias.

 

Notas e Referências:

[1] NASCIMENTO, Joao Pedro Barroso do. Medidas Defensivas a Tomada de Controle de Companhias. São Paulo: Quartier Latin, 2011, p. 24-30.

[2]Ponto interessante é que as tomadas de controle hostis não são necessariamente mal vistas nos Estados Unidos, muito menos demonizadas como no Brasil. Pode acontecer de tais ofertas hostis serem vantajosas para a empresa e para os acionistas, trazendo novos aportes de capital, técnicas de gestão mais avançadas, aumento de market share, dentre outras mudanças positivas para a companhia. Assim, o adjetivo pejorativo muitas vezes não se justifica na prática (TOLEDO, Paulo F. Campos Salles. Poison pill: modismo ou solução? In: CASTRO, Rodrigo R. Monteiro; ARAGAO, Leandro Santos de. Direito Societário: Desafios Atuais. São Paulo: Quartier Latin, 2009, p. 158).

[3] KLAR, Rebecca. Twitter adopts poison pill to prevent Elon Musk takeover. ABC. Disponível em: https://www.news10.com/news/technology/twitter-adopts-poison-pill-to-prevent-elon-musk-takeover/#:~:text=The%20board%20unanimously%20adopted%20the,additional%20shares%20at%20a%20discount. Acesso em: 15 de novembro de 2022.

[4] LEITÃO, Luís Manuel Teles de Menezes. As medidas defensivas contra uma oferta pública de aquisição hostil. O Direito. Ano 138, t. III, Coimbra: Almedina, 2006, p.463.

[5] Trata-se da modalidade de poison pill chamada flip in, pela qual a companhia-alvo permite aos seus acionistas, com exclusão do ofertante, a possibilidade de: (i) adquirirem ações de emissão da companhia-alvo, mantidas em tesouraria, por um preço inferior ao valor de mercado; ou (ii) subscreverem ações a serem emitidas em aumento do capital social da companhia-alvo, por valores inferiores aos praticados pelo mercado (NASCIMENTO, Joao Pedro Barroso do. Medidas Defensivas a Tomada de Controle de Companhias. São Paulo: Quartier Latin, 2011, p. 120-150)

[6] A utilização de bônus de subscrição poderia, eventualmente, ser uma alternativa para simular algumas das consequências da poison pill no modelo flip in.

[7] CARVALHOSA, Modesto. As Poison pills Estatutárias na Prática Brasileira: alguns aspectos de sua Legalidade. In: CASTRO, Rodrigo R. Monteiro; ARAGAO, Leandro Santos de. Direito Societário: Desafios Atuais. São Paulo: Quartier Latin, 2009, p. 25.

[8] Por outro lado, as pílulas de veneno ostentam potenciais ineficiências, quais sejam: (i) o encastelamento (entrenchement) da administração, e o (ii) o impedimento de negócios eficientes do ponto de vista econômico. Em síntese, a estabilidade acionária gerada pela poison pill pode reduzir os incentivos para uma gestão eficiente, mantendo de forma prolongada o status quo administrativo da companhia. Além disso, a poison pill estipulada de forma desmedida poderá, ao invés de dificultar uma possível tomada de controle, torná-la tão onerosa (e quase impossível) ao ponto da companhia perder atratividade no mercado, impactando diretamente a liquidez de suas ações. Sobre o tema, importante a leitura do Memorando elaborado pela diretoria da CVM (ex-diretores Marcos Barbosa Pinto e Otávio Yazbek) que resultou no Parecer de Orientação nº 36/2009. O Memorando está disponível em: https://conteudo.cvm.gov.br/export/sites/cvm/decisoes/anexos/0005/6491-0.pdf.

[9] MÜSSNICH, Francisco Antunes Maciel; MELO, Vitor de Britto Lobão. Análise prática e considerações sobre a realidade e a aplicação das medidas de proteção à tomada hostil de controle nos estatutos sociais das companhias brasileiras (brazilian pills). In: SILVA, Alexandre Couto (coord). Direito societário – estudos sobre a lei de sociedades por ações. p. 253-255.

Colunista

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Daniel Magalhaes
Advogado com atuação nas áreas de direito societário, fusões e aquisições (M&A), pré-contencioso e mercado de capitais. Bacharel em Direito pela Universidade Federal de Pernambuco (FDR/UFPE). Visiting Student na George Washington University – School of Business (EUA). Certificado em Management pela Montgomery College (EUA). Membro Efetivo da Comissão de Direito Societário e Mercado de Capitais do Instituto Brasileiro de Direito Empresarial (IBRADEMP).

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